價(jià)值成色值不值

作者：樹知

編輯：茂貞

【資料圖】

風(fēng)品：恪圭

來源：銠財(cái)——銠財(cái)研究院

預(yù)制菜火出天際，各路跨界玩家魚貫而入，就連“味精大王”也安耐不住了。

以9倍溢價(jià)收購網(wǎng)紅自嗨鍋，蓮花健康這次大手筆，吸足了市場(chǎng)眼球也引發(fā)了證監(jiān)會(huì)關(guān)注。

一場(chǎng)豪賭還是一場(chǎng)救贖呢？

01

超9倍溢價(jià)到底值不值

LAOCAI

3月27日晚，蓮花健康公告，擬以現(xiàn)金方式收購杭州金羚羊企業(yè)管理咨詢有限公司(下稱“杭州金羚羊”，方便餐食品牌“自嗨鍋”所屬公司)不低于20%股權(quán)，同時(shí)杭州金羚羊的實(shí)控人將促成蓮花健康成為標(biāo)的控股股東。

根據(jù)公告，杭州金羚羊凈資產(chǎn)約1.4億元，20%股權(quán)所對(duì)應(yīng)的凈資產(chǎn)為0.28億元，而本次交易對(duì)價(jià)預(yù)計(jì)介于3億至6億元之間，交易對(duì)價(jià)溢價(jià)率高達(dá)970%到2000%。

九倍溢價(jià)收購，引發(fā)上交所發(fā)函詢問，質(zhì)疑其收購合理性。

4月4日，蓮花健康做出回復(fù)，聲稱估值確實(shí)高于行業(yè)均值，但與可比公司中阿寬食品相對(duì)接近。

自嗨鍋的整體估值約為15億元-30億元之間，市盈率倍數(shù)(歸母口徑)約為54.5倍-109倍之間，市銷率約為1.83倍-3.66倍之間。

蓮花健康認(rèn)為，標(biāo)的公司未來成長(zhǎng)空間相對(duì)較大，因此具有較高估值水平，符合一般商業(yè)慣例和估值慣例。

值得注意的是，自嗨鍋此次估值雖較其2022年末的所有者權(quán)益溢價(jià)超9倍，但較2021年4月巔峰期的75億，不到兩年已縮水45億元至60億元。

2018年5月自嗨鍋成立，之后經(jīng)歷十幾次增資和股權(quán)轉(zhuǎn)讓，估值水漲船高。2年內(nèi)完成5輪融資，股東包括經(jīng)緯創(chuàng)投、啟鷺投資、中金文化投資等。

2020年3月，自嗨鍋估值10億元，當(dāng)年9月，估值5億美元(34億元)，2021年1月50億元，4月75億元。

如此看，蓮花健康此番出手似乎合理。然考量在于，估值如此縮水，自嗨鍋實(shí)力究竟幾何？真如蓮花健康所言未來成長(zhǎng)空間相對(duì)較大么？

02

網(wǎng)紅價(jià)值成色咋樣？

盈盈虧虧、營(yíng)收下滑、

負(fù)債率高企、品控?zé)?/p>

LAOCAI

自嗨鍋算得上網(wǎng)紅品牌，業(yè)績(jī)一路高漲。

2018年上線產(chǎn)品3個(gè)季度銷售額過億，2019年整體營(yíng)銷額破5億。然2020年至2022年，營(yíng)收為9.58億元、9.92億元和8.2億元。

可見近兩年增速明顯趨緩，2022年還出現(xiàn)了下滑，成長(zhǎng)性、穩(wěn)健力、可持續(xù)性咋樣呢？

毛利潤(rùn)同樣幾乎停滯，2020年至2022年分別為2.38億元、2.25億元和2.74億元。凈利甚至一度虧損：2020年、2021年虧額為1.52億元和3.18億元。2022年雖扭虧為盈，凈利潤(rùn)也僅為1993.85萬元。

如此成績(jī)單，有多拿出手呢？

艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示,2021年中國(guó)自熱火鍋市場(chǎng)規(guī)模為103.7億元、同比增長(zhǎng)18.5%,預(yù)計(jì)市場(chǎng)將保持20%的增幅持續(xù)擴(kuò)容。

試問，市場(chǎng)如此增速，自嗨鍋為啥卻增長(zhǎng)熄火了呢？

蓮花健康表示，看好自嗨鍋的渠道建設(shè)。

的確，目前在線上主要電商平臺(tái)，自嗨鍋已占據(jù)絕對(duì)頭部?jī)?yōu)勢(shì)，線下渠道已進(jìn)駐全國(guó)231個(gè)城市，進(jìn)場(chǎng)門店超6600家。

而蓮花健康主營(yíng)產(chǎn)品依賴線下渠道，2022年線上渠道占比僅10.84%。

考量在于，自嗨鍋上述優(yōu)勢(shì)燒了多少錢呢？

2020年至2022年，杭州金羚羊銷售費(fèi)用率分別為30.62％、43.49％、21.17％，遠(yuǎn)過于同期同業(yè)可比上市公司的平均值9.25％、10.7％、11.25％。

資產(chǎn)負(fù)債率也持續(xù)上升。2020年至2022年分別為66.86%、81.92%和80.91%。主要系因歷史期間主動(dòng)擴(kuò)張性經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略造成一定規(guī)模的虧損，導(dǎo)致標(biāo)的公司資產(chǎn)凈額較小。

除了財(cái)務(wù)方面，自嗨鍋食品安全也不省心。

瀏覽黑貓投訴平臺(tái)，搜索“自嗨鍋”，截至2023年4月13日18時(shí)，出現(xiàn)405條投訴，問題涉及食物異物、包裝破損、食品變質(zhì)、虛假宣傳、自熱包爆炸等。

(上述投訴均已經(jīng)過平臺(tái)審核)

說千道萬，食安大于天。如何念好品控風(fēng)控經(jīng)，是價(jià)值基線、也是生存紅線。

03

味精大王的煩惱金瓜還是暗雷

LAOCAI

應(yīng)該說，對(duì)于此次收購，無論完善產(chǎn)業(yè)布局，還是打造新增長(zhǎng)點(diǎn)，蓮花健康是寄予厚望的。

公開信息顯示，蓮花健康創(chuàng)建于1983年，前身為河南蓮花味精股份有限公司，是一家專注于調(diào)味品和健康食品研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的上市企業(yè)，1998年在上交所掛牌上市，被稱“味精大王”。

遺憾的是，近年來的業(yè)績(jī)表現(xiàn)與“味精大王”稱號(hào)不匹配。尤其盈利水平波動(dòng)較大，甚至一度面臨退市風(fēng)險(xiǎn)。

2017年-2018年虧損1.03億元、3.33億元。2019年4月，因持續(xù)虧損被實(shí)施退市風(fēng)險(xiǎn)警示。

2020年，通過司法重整，成功化解退市風(fēng)險(xiǎn)和債務(wù)危機(jī)，并宣布發(fā)力新增量業(yè)務(wù)，布局復(fù)合調(diào)味品，推出了火鍋底料系列、酸菜魚系列、紅燒醬料、醬汁系列和老鹵汁等。

2019年-2021年，凈利6923.06萬元、7428.61萬元、4436.44萬元，同比增幅120.82%、7.3%、-40.28%。后兩年增速又開始向下。

好在2022年，營(yíng)收16.91億元，雖同比下降6.83%，但凈利4616.72萬元，同比增長(zhǎng)4.06%，扣非凈利6236.30萬元，同比增長(zhǎng)37.82%。

然值警惕的是，第四季營(yíng)收3.76億元，同比下降22.52%；歸母凈利-264.15萬元，同比大降134.48%。

不難發(fā)現(xiàn)，企業(yè)營(yíng)收起起伏伏、盈盈虧虧，業(yè)績(jī)難言多少穩(wěn)健性、成長(zhǎng)性。

新增業(yè)務(wù)的成長(zhǎng)也不算多討喜。以2022半年報(bào)為例，味精業(yè)務(wù)收入6.29億元，總營(yíng)收占比超七成，而雞精等復(fù)合調(diào)味品營(yíng)收僅9724.74萬元，同比下降4.06%。

如此看，蓮花健康與自嗨鍋類似，都有凈利不穩(wěn)、增長(zhǎng)瓶頸的難題煩惱。蓮花健康能否實(shí)現(xiàn)完善布局打開新增的如意算盤、仍要打個(gè)問題。

畢竟往期看，標(biāo)的成色、后續(xù)整合賦能、乃至營(yíng)商環(huán)境都可能左右業(yè)績(jī)走勢(shì)，金瓜變暗雷商譽(yù)拖累的例子并不鮮見。

轉(zhuǎn)型升級(jí)從不是輕松話題，并購擴(kuò)張也非萬能解。一切如烹小鮮、如履薄冰，時(shí)不我待又慎之又慎。